美图香港上市了，但这却是个悲喜交加的 IPO

12 月 15 日 9 时 30 分，伴随着港交所内的一声锣响，美图正式宣告在香港挂牌上市。上市简称为美图公司，股票代码为 1357。据悉，美图此次 IPO 公开发售价定为 8.5 港元，自公开发售以来已在全球范围内获得 1.37425 亿股认购，是发售时的 2.39 倍。

根据与基石投资者的协议，京基视野控股有限公司已经认购 1.1 亿股，Ports International Enterprise Limited 认购 0.37 亿股，共计 1.47 亿股，相当于美图 IPO 总股本的 3.45%。

在扣除全球发售已付及应付的承销费用、佣金以及估计开支之后，超额认购将预计为美图带来约 46.88 亿港元的募集资金。其中，散户认购达 5758 户，比起同期只有数百户散户认购的在港上市企业，美图的表现不可谓不亮眼。

正式开盘后，美图股价从发行价 8.5 港元上涨到 8.78 港元，涨幅达 3.29%。但随后一路走低，跌破发行价，一度跌至 8.35 港元。截至发稿时，美图公司回至发行价，报 8.5 港元。

历经数月，终于在香港上市的美图，看上去似乎没那么顺。

蔡文胜：香港上市是一次破冰之旅

前有新浪、盛大、百度、携程，后有阿里巴巴，以往互联网科技公司的融资热点战场是纽交所和纳斯达克。传统观念认为，美股投资者对高科技公司的接受度更高，而香港市场更偏向传统行业。但近年来，越来越多的中国互联网公司放弃“远征”，选择在家门口的香港上市。美图也是其中的一员。

不是 A 股，也不是美股，香港对于美图的吸引力到底是什么呢？

成立于 1891 年，截至 2016 年 8 月，香港证券交易所目前以 28310 亿美元的市值，排名全球第六位。与大陆证券市场类似，港股也有主板市场和创业板市场之分，只要符合发行条件，公司即可挂牌上市。

据港交所的官方公告，主板上市可接受的注册司法地为：中国香港地区、百慕大、维京群岛和中国大陆地区；盈利条件为过去三个财年股东盈利至少 5000 万港元（最近一年盈利至少 2000 万港元，前两年累计盈利至少 3000 万港元）。

同时，港交所可以接受相对较短的营业记录，即使没有达到三年的盈利条件，控股公司依然可以上市。而在大陆的主板上市要求中，公司的持续经营年限被严格控制在三年以上，并且最近三个财年的年度净利润均为正数且累计超过 3000 万元人民币。

而在制度上，香港资本市场也有着无可比拟的优势。香港发行制度采取注册制，这就意味着港交所即有权力决定企业能否上市。相对于大陆的准核制，香港上市的成功率更高，筹资速度也更快。

此外，作为成熟的国际化市场，香港金融市场的法规较为健全，并与世界接轨。公司在香港上市后，可以获得比较规范的资本运作，并且可以受到较少的人为干预。而国际化的香港市场也能为企业带来更多元化的融资方式，帮其获得国际先进的管理经验，为企业的国际化做准备。

（图片来自：Magic）

可以说，相对较低的发行门槛和成熟的市场制度，使得在香港上市，对很多新兴互联网公司来说，具有很大的吸引力。

美图董事长蔡文胜认为，在香港上市，是一件很艰难的事，但对于美图来说也是一个破冰之旅。一方面，香港是个看实力的地方，能赚多少钱就给你多少 PE；另一方面，美图在香港市场拥有数百万的用户，这给美图带来在此“拼搏”的勇气。而得益于深港通的开通，更多大陆的股民也可以参与到香港的资本市场运作中来，与美图一起成长、获利。无论对于哪方来说，这都是一个“双赢”。

但也有人认为，美图最终选择在香港上市，其实是一种“妥协”。

虽然坐拥 4.56 亿月活用户，但美图的盈利却一直与巨额流量不成正比。面对号称“世界上最严格”的大陆市场，和互联网巨头们“扎堆”的美国市场，科技公司较少的香港对于“尚且年幼”的美图来说，无疑是当下的最佳选择。

IPO 之后，有钱却也有伤

正式在香港挂牌交易后，美图成为继腾讯之后，在港的第二大互联网 IPO，也是近 10 年内港交所的最大一笔科技公司 IPO 交易。

此次上市，将为美图带来约 46.88 亿港元的净收入，而美图的估值也一路上升至 50 亿美元。据美图公开的招股书和 IPO 路演内容显示，公司预计将筹资的 29% 用于扩大智能手机和其他智能硬件业务，22.6% 左右用作投资和收购与公司业务具有协同性的资产，19.7% 用作内地及海外的销售和市场营销。

截至 2016 年 10 月 31 日，包含美图秀秀、美颜相机、美拍等在内核心应用已在全球 11 亿台独立设备上激活，月活跃用户（MAU）达 4.56 亿，海外用户多达 4.3 亿。

但与庞大的用户数和活跃度相比，海量的用户和流量暂时还未能为美图带来相匹配的效益。根据美图公布的招股书，美图公司在 2013、2014、2015 财年的总收益分别为 8587.7 万元、4.88 亿元及 7.42 亿元，分别亏损 2581.3 万元、17.72 亿元及 22.17 亿元。

尽管经过调整，减去优先股累计公允价值亏损（基于香港 IFRS 会计准则下的的处理），截至今年第二季度，美图的净亏损额仍达约 2.576 亿元，累计亏损 11 亿元。

先以免费的产品和服务吸引流量、扩大用户市场，在用户规模达到一定程度时再采用各种方式变现。美图的变现逻辑看上去很合理。但怎样才能找到那个最佳变现方式，却是一个最大的难题。

（美图公司业务矩阵）

从引以为傲的核心应用产品到美图手机，美图选择的第一种变现方式是做硬件。的确，这个逻辑听上去说得通。针对用户“追求美”这个核心需求，从修图软件到美颜相机，跨越软硬件构建生态系统也一直是美图拓展业务的一大趋势。

但美图毕竟不是硬件制造商，无论是制造工艺，还是供应链，美图与其他手机厂商相比都没有任何优势。尤其是在硬件业务占收益 95.1% 的情况下，手机的销售状况直接决定着着美图的账面好不好看。

尽管美图 CFO 颜劲良表示，美图目前的智能手机业务已经实现了盈利，毛利达到 18% 到 20% 左右，实际的亏损主要来自海外营销开支和研发成本。但卖出手机却没能赚钱的事实还是给美图提了个醒，不能把鸡蛋放在一个篮子里。

无论是从上市招股书中，还是美图的领导者们介绍，美图以后的变现之路确实变得更加多元化——围绕已有的海量用户，推动在线广告、互联网增值服务、电子商务和智能硬件销售的多渠道变现。

战略谁都可以提，但具体实施结果怎样，还有待市场的检验。对美图来说，这个考验显然刚刚开始。更重要的是，IPO 之后，美图的答卷不只要交给广大“爱美图”的用户，更要交给那些为其注资的股东们，何时能够止损才是他们最关心的问题。

但目前来看，美图的创始人们还是信心满满的。他们不只一次提到，美图的核心价值就是用户，有用户就有商业模式，一切围绕用户需求展开的商业探索才是最有价值的。

对于坐拥 4.56 亿月活用户的美图来说，用户以及以此延伸出来的品牌效应的确是他们的最大优势，这也是所有看好美图的投资者的信心来源。作为美图的早期投资者之一，创新工场 CEO 李开复就表示，有了品牌优势，美图的未来发展不可限量。

用“美”讲故事的美图给我们画了一张美好的未来图景。但问题还是要回到原点，IPO 后的美图，究竟会用怎样的表现，来为股东们把“美图”变成现实呢？

从今天市场的反应来看，大概很多人还是持观望或者悲观态度的。但对于还年轻的美图来说，借用蔡文胜的话：人生很长，还没有到盖棺定论的时候。